李大勇：上市公司市值管理的本質在于總股本

    股價只是企業內在價值的外在表現形式，市值管理的本質在于總股本，即總股本（股權）結構的動態優化和股本總量的良性變動。其核心是提高上市公司質量。據此，可以將市值管理界定為：市值管理是指上市公司在科學判斷自身股價變動趨勢的基礎上，創造性地運用資本市場創新工具，不斷動態優化股權結構和適時增減股本總量，以提高上市公司質量為核心，促使其市值真實地反映公司內在價值的各種行為的總和。

　　要真正規范上市公司的市值管理行為，推動上市公司建立市值管理制度，應該在理論上統一共識，避免理論誤區。錯誤或者扭曲的理論將會對市值管理實踐產生災難性的影響和后果。首先，應避免市值管理的概念被泛化。其次，市值管理絕非股價管理。股價管理的觀點扭曲了市值管理的本質和要義。第三，應避免將市值管理混同于價值管理。第四，避免市值管理的“三段論”誤區。

　　2014年5月9日國務院《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》提出鼓勵上市公司建立市值管理制度，“市值管理”逐漸成為2014年資本市場和上市公司的最時尚用語之一。但實踐中以“市值管理”之名操縱股價和惡意坐莊的動機、意圖甚至行為不時出現，嚴重擾亂了資本市場的秩序。為了引導上市公司規范市值管理行為，建立正確的市值管理制度，市值管理的本質和內涵亟待正本清源。

　　市值管理的實踐誤區

　　在目前市值管理尚未出臺頂層設計、監管層未清楚界定市值管理邊界、市場各方對市值管理的內涵和本質認識不一的前提下，部分機構投資者和上市公司以市值管理為名，行概念炒作之實，甚至惡意操縱股價，導致傳統的內幕交易、市場操縱等違法違規行為發生了重大的變異，不僅增加了執法查處的難度，而且嚴重損害了中小投資者的合法權益和擾亂市場秩序。

　　一是以“市值管理”為名，惡意坐莊。為快速牟取暴利，部分機構與上市公司簽訂市值管理協議，實為惡意坐莊。一般先與上市公司達成協議，事先確定好大致的股價目標，然后由上市公司出臺相應的利空和利好消息，從而達到低吸高拋的目的，最終實現收益共享。

　　二是以“市值管理”為名，實現實際控制人和高管減持套現。為高價減持或緩解資金緊張局面，有的上市公司高管或實際控制人以市值管理為名，與私募合謀操縱股價。一般是在限售股解禁前幾個月，與私募機構簽署“市值管理協議”，由私募機構籌集資金并利用多個自然人賬戶逐步建倉，然后上市公司發布利空消息，打壓股價，配合低價建倉。隨后上市公司再發布利好消息如高送轉、收購等，配合抬高股價，而后高管及關聯人通過大宗交易減持，有的甚至附之以“財經公關服務協議”，通過媒體宣傳，配合二級市場操作。這種“內外合謀、控制披露、媒體推薦”的手法，名為“市值管理”，實為市場操縱。有的大股東通過“講故事”方式制造市場熱點，采取“披露重大重組-股價上漲-減持-披露重組失敗-股價下跌”的手法，實現高價減持，深受市場質疑。

　　三是假借“PE+上市公司”市值管理之名，實現制度套利。PE在推動上市公司并購重組，提升公司價值方面確實發揮了積極的作用。但一些產業并購基金假借市值管理之名，通過大宗交易接盤，或從二級市場先增持股份，實現利益綁定，然后幫助上市公司定向增發和產業整合，實現退出。看似合理合法，實質上鉆政策和制度漏洞，牟取暴利。由于市值管理的本質目前沒有明確的界定，PE機構與上市公司的很多合作案例往往也容易陷入市值管理和炒作的爭議之中，頗受市場質疑。

　　四是市值管理的誤導宣傳，一定程度上助推市值管理實踐的偏差。綜觀目前的市值管理實踐案例，幾乎都是炒以前資本運作案例的剩飯，將并購重組案例的標題改為市值管理就成了市值管理案例，將投資者關系管理案例的標題套用為市值管理也就成了市值管理案例。這種市值管理實踐案例的宣傳在一定程度上誤導了上市公司市值管理實踐，從而使得市值管理與其本質漸行漸遠。

　　目前各種側面數據顯示，上市公司及其控股股東參與市值管理的數量越來越多，市值管理浪潮不僅方興未艾，而且大有愈演愈烈之勢，與之相伴充斥著各種灰色交易。因此，如不能及時對市值管理正本清源，可能會導致資本市場多走幾年彎路，并直接影響到我國產業的轉型升級和創新驅動。

　　市值管理的理論誤區

　　目前市場上對市值管理的認識眾說紛紜。監管部門、上市公司、機構投資者、財經公關公司等對于市值管理缺乏一個統一的、權威的、被各方認可的理論，可能是導致市值管理實踐出現諸多誤區的根源所在。要真正規范上市公司的市值管理行為，推動上市公司建立市值管理制度，首先應該在理論上統一共識，避免理論誤區。錯誤或者扭曲的理論將會對市值管理實踐產生災難性的影響和后果。

　　首先，避免市值管理的概念被泛化。目前市場一提及市值管理的概念，基本認為市值管理是上市公司基于公司市值信號，有意識和主動地運用價值經營方式和手段，以達到公司價值創造最大化、價值經營最優化和價值實現最大化的戰略管理行為。可能是目前市場沒有其他市值管理定義的原因，導致只能采用該概念。事實上，該概念過于泛化，而且無實質內容，讓人難以理解，容易將市值管理作為一個“概念筐”來囊括上市公司的所有活動。據此概念，目前市值管理的宣傳案例中，并購重組、信息披露、公司治理、增發、薪酬政策、投資者關系管理、股價管理、定價管理、股權激勵、回購、減持、分紅政策等全部都被作為市值管理的手段，由此誤導，導致目前市值管理實踐中“概念炒作”成風。這種概念的誤導無疑與“新國九條”倡導的市值管理理念嚴重背離，應立即糾正。