天齊鋰業(yè)：擔(dān)當(dāng)中國鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的整合者

    1)收購價格下降的主要原因

　　對銀河鋰業(yè)國際100%的公司估值從2.3億美元降到1.73億美元(降幅為25%)的主要原因： ①銀河鋰業(yè)江蘇用于煅燒鋰輝石的回轉(zhuǎn)窯系以顆粒較粗的凱特琳礦山鋰輝石為原料而設(shè)計，在采用品位更高而粒度更細(xì)的泰利森化工級鋰精礦原料后，其生產(chǎn)線不能達(dá)到1.7萬噸/年的設(shè)計產(chǎn)能(我們估計在1-1.2萬噸/年左右，如果想進一步提高產(chǎn)能需要再投入資金進行技改)。②關(guān)于銀河鋰業(yè)國際2013年以碳酸鋰生產(chǎn)工藝專有技術(shù)向銀河鋰業(yè)江蘇增資2500萬美元，該專有技術(shù)在中國境內(nèi)申請發(fā)明專利兩次被國家知識產(chǎn)權(quán)局駁回，并已在固定資產(chǎn)的設(shè)計費中體現(xiàn)，因此在估值報告中將該無形資產(chǎn)的賬面值核減為零。

　　如果以澳元計算的話，對于交易對手銀河資源而言，對銀河鋰業(yè)國際100%的公司估值從2.49億澳元降到了2.23億澳元，降幅也僅為10%。 因為澳元兌美元匯率從2014年4月28日(第一次公告時間附近)的0.924跌到2015年1月29日(第一次公告時間附近)的0.777，跌幅為16%。

　　2)收購銀河鋰業(yè)能夠帶來協(xié)同效應(yīng)

　　參照RB能源公司(原加拿大鋰業(yè))2013年在加拿大魁北克開始試生產(chǎn)的2萬噸年產(chǎn)能礦石提取碳酸鋰項目的預(yù)算投資金額為2.07億美元。此次公司以1.73億美元收購對應(yīng)估計為1-1.2萬噸/年左右的產(chǎn)能，收購價偏高，但于公司而言，收購銀河鋰業(yè)確實能帶來協(xié)同效應(yīng)：

　　生產(chǎn)線很先進，產(chǎn)品質(zhì)量高。銀河鋰業(yè)江蘇生產(chǎn)的電池級產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)秀，尤其在鈉鉀、硫酸根、氯根等指標(biāo)方面優(yōu)于行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。

　　張家港交通比較便利，不但可以與泰利森形成協(xié)調(diào)效應(yīng)，還可以節(jié)省運費2000元/噸碳酸鋰。同時銀河鋰業(yè)所在工業(yè)園區(qū)可以供應(yīng)其它酸堿、天然氣原料，可以做到很好的環(huán)保。

　　銀河鋰業(yè)已經(jīng)有自己的客戶(而新建需要再去開拓)，也有利于提高泰利森資源的市場占有率。銀河鋰業(yè)江蘇產(chǎn)品在國內(nèi)外市場建立了質(zhì)量與服務(wù)的良好口碑。

　　與自身新建生產(chǎn)線相比，可以節(jié)省2-3年的建設(shè)、調(diào)試等時間。

　　如果公司有整合基礎(chǔ)鋰鹽行業(yè)的長期戰(zhàn)略，新建產(chǎn)能則無法達(dá)到整合的目的。

　　3、公司可以選擇的戰(zhàn)略：擔(dān)當(dāng)中國鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的整合者

　　1)天齊鋰業(yè)已是鋰資源龍頭企業(yè)(2013年泰利森的鋰精礦供給占全球需求的32%)，擔(dān)當(dāng)起中國鋰資源整合者的重任是順利成章，2014年又以3.1億元獲得西藏扎布耶鹽湖20%股權(quán)。

　　2)公司可以利用目前國內(nèi)基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)能過剩，集中度低，大部分基礎(chǔ)鋰鹽企業(yè)利潤微薄，國家支持兼并重組政策的有利環(huán)境，進一步擔(dān)當(dāng)起國內(nèi)基礎(chǔ)鋰鹽領(lǐng)域整合者的重任。公司收購?fù)赉y河鋰業(yè)后鋰鹽產(chǎn)能超過3萬噸，如果繼續(xù)收購3-4萬噸質(zhì)量較高的基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)能，那么基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)能基本上與泰利森的資源產(chǎn)能匹配，同時將占國內(nèi)基礎(chǔ)鋰鹽產(chǎn)能的50%以上。擔(dān)當(dāng)基礎(chǔ)鋰鹽整合者獲得的最大好處：①作為鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的龍頭，行業(yè)話語權(quán)將更大，同時行業(yè)整合改善后有望形成良性循環(huán)。②公司作為基礎(chǔ)鋰鹽供應(yīng)商龍頭，可以直接對接下游電池材料企業(yè)，掌控消費端，一旦有其它企業(yè)在資源端大幅擴產(chǎn)沖擊市場時，公司將具有客戶優(yōu)勢。

　　3)但整合過程中潛在的風(fēng)險也需正視：①鋰鹽價格如果出現(xiàn)較大幅度的下滑，公司基礎(chǔ)鋰鹽喪失盈利能力，將危及到資源端的盈利能力，面對這么大的產(chǎn)能，公司可能會出現(xiàn)虧損。②公司有無整合能力與管理能力，需要優(yōu)秀的管理人才。

　　4、資源價格保持上漲，鋰鹽價格回升，天齊鋰業(yè)業(yè)績開始體現(xiàn)

　　天齊鋰業(yè)2014年收入14.17億元，同比+33%；歸屬于上市公司凈利潤1.36億元，2013年虧損1.91億元；EPS 0.57元。屬于2014年12月21日披露的2014年凈利潤1.0-1.45億元的上限。業(yè)績在一定程度上超預(yù)期，特別是2014年四季度單季實現(xiàn)了1.12億元的凈利潤。

　　我們認(rèn)為業(yè)績增長主要原因：①鋰資源價格一直保持上漲態(tài)勢，泰利森貢獻業(yè)績增長。②鋰鹽價格在2014年下半年開始反彈近8%，估計公司本部開始扭虧為盈。③管理費用大幅下降(2013年因收購泰利森產(chǎn)生了3億元的印花稅一次性費用).

　　5、擔(dān)當(dāng)中國鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的整合者，業(yè)績開始釋放，維持“強烈推薦”評級

　　1)在目前的碳酸鋰價格下，對公司進行資源估值，公司價值138億元(對應(yīng)每股價值53元) 。按電池級碳酸鋰價格上漲20%(含稅5.4萬元/噸)時進行資源估值，公司價值169億元(每股價值65元)，較停牌前股價還有33%的空間。

　　2)在不考慮價格變化的假設(shè)下，預(yù)計公司2014-2016年的EPS分別為0.57/1.04/1.51元，考慮到公司業(yè)績對資源價格彈性更大(屆時鋰鹽價格每上漲10%，業(yè)績增厚0.24元 )， 給予2016年40X，目標(biāo)價60元，對應(yīng)市值155億元。同時，基于公司有望擔(dān)當(dāng)中國鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的整合者，具備溢價因素。

　　3)總體來看，我們認(rèn)為天齊鋰業(yè)將是中國鋰資源與基礎(chǔ)鋰鹽的整合者，在這個過程中機遇與風(fēng)險并存，天齊鋰業(yè)無疑也將是中國未來鋰產(chǎn)業(yè)鏈缺一不可的公司之一。同時，我們堅定看好新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢及帶來的投資機會，維持公司“強烈推薦”評級。