六氟磷酸鋰中試進程低于預期，長期依然堅定看好。六氟磷酸鋰中試目前進展慢于預期，現在中試只有60噸，我們認為公司生產的價格會在32-34萬/噸，以六十噸來算，2011年將會為公司貢獻1920-2040萬元，相對于華榮化工2010年3.7億的營業收入來說貢獻較小。我們預計2012年公司電解質將會進入全面收獲期。涉足正極材料、拓展產業鏈。公司1100噸的正極材料噸具體分配是，錳酸鋰500噸，三元材料300噸，磷酸鐵鋰300噸。公司對正極材料的定位仍然是中高端，憑借電解液客戶的渠道優勢，將以配套供應的方式將正極材料推廣到客戶中去。正極材料在2012年才會逐步貢獻業績。
橫向比較其它新能源電池行業公司的估值水平，我們認為江蘇國泰的估值水平處于行業下游，極具安全邊際。基于公司在電解液行業的龍頭地位以及六氟磷酸鋰如中試成功將對公司盈利能力有較大提高等因素，我們給予公司2011年40倍的PE，公司的2011年的目標價格為29.2元，因此我們仍維持“強烈推薦”評級。
【二】九九久六氟磷酸鋰和規模擴張為兩大看點，六氟磷酸鋰上市公司及六氟磷酸鋰股票之一
頭孢類醫藥中間體龍頭企業。公司主要從事醫藥中間體及農藥中間體的生產和銷售，就產品而言，頭孢類中間體7-ADCA是公司主導產品，占收入比率接近50%，生產規模上處于行業前列。主導產品7-ADCA逐步達到2500噸規模。7-ADCA和6-APA、7-ACA并稱為傳統合成頭孢菌素的三大母核，對應下游頭孢類抗生素近5年平均增長率為25%，市場規模接近350億元。
由于7-ADCA生產技術較為成熟，市場競爭格局較為穩定，毛利率處于12%左右水平，未來下降的可能性較小。2011年400噸六氟磷酸鋰項目或有較大突破。公司超募資金另一投資項目為400噸六氟磷酸鋰，公告于2011年3月底完成安裝，4月份進入調試階段。公司六氟磷酸鋰技術來自中國礦業大學，并經過公司研發團隊的持續研發改進，目前設備安裝正按原計劃推進。我們認為公司2011年4月份進入設備調試的可能性較大，但產品品質仍需等待調試完成后才能明朗。
【三】杉杉股份鋰電材料持續高增長，產業鏈完整優勢顯現
六氟磷酸鋰上市公司及六氟磷酸鋰股票之一，鋰電材料業務已成為公司利潤主要來源。2010年公司鋰電材料營收達12.62億元，同比增長62.60%，占公司營收比例同比提升近8個百分點至44.43%；其凈利潤貢獻則更為顯著，2010年、1Q2011鋰電材料業務凈利潤分別達0.89億元、0.32億元，分別為同期公司凈利潤的71.48%、162.86%(因紡織服裝凈利潤同比下滑52.32%至597萬元，母公司本部及其他經營活動虧損1554萬元)。
鋰電材料持續高增長，盈利能力快速提升。業績表現領先于A股可比上市公司。
鋰電產業鏈整合優勢顯現。公司鋰電材料業務的持續高增長，主要得益于我們之前一直認為的公司市場先發與產業鏈整合優勢：1)公司錳酸鋰、三元材料等動力電池材料的量產規模率先明顯擴大，產品結構得到優化；2)公司作為國內鋰電材料先行者，根據行業發展趨勢及早構建了由正負極、電解液橫向組成的鋰電材料解決完整方案，并垂直整合了鋰電材料上下游產業鏈，盈利能力得到提升，產業鏈整合效果開始顯現。
維持“強烈推薦_A”投資評級。我們預計公司2011-2013年營業收入、凈利潤年均復合增速分別為29.26%、43.31%，對應每股收益預計分別為0.45元、0.60元、0.93元(考慮到電動汽車受制于核心技術及配套設施等因素，短期市場難以大規模啟動，業績較之前預計有所下調)，公司憑借行業經驗與市場地位，搶先縱橫布局動力鋰電材料產業鏈一體化與規模優勢，有望成為電動汽車市場啟動的充分率先受益者。
【四】多氟多利潤新增長點來自六氟磷酸鋰
六氟磷酸鋰上市公司及六氟磷酸鋰股票龍頭股，新能源業務威力初顯
公司一季報中提及“產品結構調整帶來新利潤增長點”，目前公司業務主要為電解鋁助熔劑冰晶石和氟化鋁以及六氟磷酸鋰為龍頭的新業務，因此，我們認為利潤新增長點來自六氟磷酸鋰的可能性較大。2011年將是公司新能源元年，未來新能源業務利潤貢獻將超過電解鋁助熔劑。
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